细数三只临到期权证风险与机遇
发布时间：2008-11-01 16:51:12
一个月后，马钢CWB1、日照CWB1和钢钒GFC1将陆续到期。虽然这三只权证剩余期限近似，但在其它诸多方面却有所不同。那么，我们来讨论下这些临到期权证所面临的风险与机会。
共同特征
首先，我们需要从权证的内在价值和时间价值谈起。权证价值可以分成两部分，即内在价值和时间价值。所谓内在价值，即指权证当即合理行权可以获得的收益，价内证的内在价值为正，而平价证和价外证的内在价值为零。如钢钒GFC1，其目前的行权价格和正股价格分别为3.266元和9.34元，属于价内权证，当即行权所得收益即内在价值为6.074元；而日照CWB1的行权价格和正股价格分别为7.080元和3.87元，处于深度价外，行权只会加大损失，因此理性投资者并不会行权，其内在价值为零。
时间价值的存在，则要归因于权证的剩余期限，由于权证的持有者只拥有权利而不需要承担任何义务，因此，在权证还没有到期前，正股未来走势的不确定性给予权证投资者一定的想象空间，也致使权证通常是以高于内在价值的价格在市场上交易，而这部分溢价，也就是平常所说的时间价值。
在其它条件相同的情况下，剩余期限越长，权证的时间价值也应越大。反过来说，当权证的剩余期限越来越短，正股价格越趋确定，权证价值的这部分想象空间也越来越小时，权证的时间价值也会消磨殆尽，只剩余内在价值。并且，随着剩余期限的缩短，这种趋势也会越为明显。
因此，我们可以归纳出临到期权证的共同特征：权证价格会向其内在价值靠近，且随着剩余期限越来越短，这种靠近的趋势也会越来越快。
不同之处
即将到期的三只认购证钢钒GFC1、马钢CWB1和日照CWB1，虽然具备临到期权证的共同特征，但具体情况各有不同（如表一所示），导致三者所面临的风险与机会也各不相同。
马钢CWB1：风险与机遇并存。马钢CWB1为平价附近权证，其内在价值在零附近波动。因此，马钢CWB1需要面临正股价格的不确定性带来的风险，如果正股价格变动方向不利，意味着到期时，权证可能会成为一张废纸，致使投资者血本无归。不过，对于看好马钢未来一个月走势的投资者来说，可以等马钢CWB1溢价率有所回落之后再入场，这可能会是较佳的投资机会。因为随着剩余期限的缩短，平价或价外证的有效杠杆水平也会越来越高，一旦正股出现大幅上涨，马钢CWB1的内在价值也会大幅上升，投资者或有意想不到的收获。
日照CWB1：风险远大于机遇。相对于马钢CWB1来说，这只权证的风险则明显在机会之上了。截至周末收盘，其溢价率仍然高达129.28%。也就是说，如果投资者以现价买入日照CWB1，在未来的一个月时间，日照港要上涨至少129.28%，投资者才能保持盈亏平衡，这种情况发生的可能性显然很小。并且，如果投资者如此看好后市，直接买入正股会更为划算。
我们不妨对马钢CWB1和日照CWB1做一个风险与收益的测试。假设正股骤然上涨60%，二者的到期理论涨幅如表二所示。可见，即便是日照港上涨幅度高达60%，日照CWB1到期仍然处于价外，归零在所难免。而马钢CWB1的涨幅则高于正股，杠杆效应明显。不过，需要提醒投资者的是，马钢CWB1目前的溢价仍显偏高，只有当正股涨幅高于48.38%时，权证到期时的理论涨幅才会高于正股涨幅。因此，马钢CWB1的投资者需要提防权证溢价率回落的风险。
钢钒GFC1：折价仅属表象。钢钒GFC1现在的溢价率为-24.61%，且为深度价内。表面上看，其不仅投资风险较小，而且相对正股可以有效的降低买入成本。但实际上，钢钒GFC1处于一个最尴尬的位置，其风险与机会的落差之大让人啧舌。
这一切均来源于攀钢钢钒的整体上市方案中关于“现金选择权”的规定。根据现金选择权第三方鞍钢所做的承诺，“将按照人民币9.59元/股的价格向攀钢钢钒行使现金选择权的股东支付现金对价”。另外，为鼓励更多的攀钢钢钒有选择权股东选择继续持有公司股票，鞍钢集团做出进一步承诺，“将向于现金选择权首次申报行权期截止日未申报行使现金选择权的有选择权股东，追加提供一次现金选择权申报行权的权利”。
然而，“于本次重大资产重组的现金选择权首次申报行权期截止日之后，行使钢钒GFC1认股权证认购权并获得的本公司股份，无权申报行使本次重大资产重组的现金选择权，亦无权行使鞍山钢铁集团公司向有选择权股东追加提供的一次现金选择权申报行权的权利。”
如果钢钒GFC1行权之后，整体上市及现金选择权方案顺利实施，那么，钢钒GFC1的理论价值应该是（9.59-3.266）×1.209=7.646元。相对于昨日的收盘价4.564元来说，有67.53%的上涨空间。
但是，为减少鞍钢集团履行现金选择权承诺的成本和保证攀钢钢钒不触发退市条件，攀钢钢钒的整体上市及现金选择权方案很有可能在钢钒GFC1行权之前就已加紧实施。那么，无论是之前承诺或是之后追加承诺的现金选择权，均将与钢钒GFC1的持有人无关。从2008年6月至今，大盘及钢铁股跌幅惨重，而由于现金选择权的存在，攀钢钢钒仍维持在9元以上，一旦失去现金选择权的支撑，其可能出现一定程度的下跌。事实上，钢钒GFC1的大幅折价，也正显示了市场对此的担忧。
共同特征
首先，我们需要从权证的内在价值和时间价值谈起。权证价值可以分成两部分，即内在价值和时间价值。所谓内在价值，即指权证当即合理行权可以获得的收益，价内证的内在价值为正，而平价证和价外证的内在价值为零。如钢钒GFC1，其目前的行权价格和正股价格分别为3.266元和9.34元，属于价内权证，当即行权所得收益即内在价值为6.074元；而日照CWB1的行权价格和正股价格分别为7.080元和3.87元，处于深度价外，行权只会加大损失，因此理性投资者并不会行权，其内在价值为零。
时间价值的存在，则要归因于权证的剩余期限，由于权证的持有者只拥有权利而不需要承担任何义务，因此，在权证还没有到期前，正股未来走势的不确定性给予权证投资者一定的想象空间，也致使权证通常是以高于内在价值的价格在市场上交易，而这部分溢价，也就是平常所说的时间价值。
在其它条件相同的情况下，剩余期限越长，权证的时间价值也应越大。反过来说，当权证的剩余期限越来越短，正股价格越趋确定，权证价值的这部分想象空间也越来越小时，权证的时间价值也会消磨殆尽，只剩余内在价值。并且，随着剩余期限的缩短，这种趋势也会越为明显。
因此，我们可以归纳出临到期权证的共同特征：权证价格会向其内在价值靠近，且随着剩余期限越来越短，这种靠近的趋势也会越来越快。
不同之处
即将到期的三只认购证钢钒GFC1、马钢CWB1和日照CWB1，虽然具备临到期权证的共同特征，但具体情况各有不同（如表一所示），导致三者所面临的风险与机会也各不相同。
马钢CWB1：风险与机遇并存。马钢CWB1为平价附近权证，其内在价值在零附近波动。因此，马钢CWB1需要面临正股价格的不确定性带来的风险，如果正股价格变动方向不利，意味着到期时，权证可能会成为一张废纸，致使投资者血本无归。不过，对于看好马钢未来一个月走势的投资者来说，可以等马钢CWB1溢价率有所回落之后再入场，这可能会是较佳的投资机会。因为随着剩余期限的缩短，平价或价外证的有效杠杆水平也会越来越高，一旦正股出现大幅上涨，马钢CWB1的内在价值也会大幅上升，投资者或有意想不到的收获。
日照CWB1：风险远大于机遇。相对于马钢CWB1来说，这只权证的风险则明显在机会之上了。截至周末收盘，其溢价率仍然高达129.28%。也就是说，如果投资者以现价买入日照CWB1，在未来的一个月时间，日照港要上涨至少129.28%，投资者才能保持盈亏平衡，这种情况发生的可能性显然很小。并且，如果投资者如此看好后市，直接买入正股会更为划算。
我们不妨对马钢CWB1和日照CWB1做一个风险与收益的测试。假设正股骤然上涨60%，二者的到期理论涨幅如表二所示。可见，即便是日照港上涨幅度高达60%，日照CWB1到期仍然处于价外，归零在所难免。而马钢CWB1的涨幅则高于正股，杠杆效应明显。不过，需要提醒投资者的是，马钢CWB1目前的溢价仍显偏高，只有当正股涨幅高于48.38%时，权证到期时的理论涨幅才会高于正股涨幅。因此，马钢CWB1的投资者需要提防权证溢价率回落的风险。
钢钒GFC1：折价仅属表象。钢钒GFC1现在的溢价率为-24.61%，且为深度价内。表面上看，其不仅投资风险较小，而且相对正股可以有效的降低买入成本。但实际上，钢钒GFC1处于一个最尴尬的位置，其风险与机会的落差之大让人啧舌。
这一切均来源于攀钢钢钒的整体上市方案中关于“现金选择权”的规定。根据现金选择权第三方鞍钢所做的承诺，“将按照人民币9.59元/股的价格向攀钢钢钒行使现金选择权的股东支付现金对价”。另外，为鼓励更多的攀钢钢钒有选择权股东选择继续持有公司股票，鞍钢集团做出进一步承诺，“将向于现金选择权首次申报行权期截止日未申报行使现金选择权的有选择权股东，追加提供一次现金选择权申报行权的权利”。
然而，“于本次重大资产重组的现金选择权首次申报行权期截止日之后，行使钢钒GFC1认股权证认购权并获得的本公司股份，无权申报行使本次重大资产重组的现金选择权，亦无权行使鞍山钢铁集团公司向有选择权股东追加提供的一次现金选择权申报行权的权利。”
如果钢钒GFC1行权之后，整体上市及现金选择权方案顺利实施，那么，钢钒GFC1的理论价值应该是（9.59-3.266）×1.209=7.646元。相对于昨日的收盘价4.564元来说，有67.53%的上涨空间。
但是，为减少鞍钢集团履行现金选择权承诺的成本和保证攀钢钢钒不触发退市条件，攀钢钢钒的整体上市及现金选择权方案很有可能在钢钒GFC1行权之前就已加紧实施。那么，无论是之前承诺或是之后追加承诺的现金选择权，均将与钢钒GFC1的持有人无关。从2008年6月至今，大盘及钢铁股跌幅惨重，而由于现金选择权的存在，攀钢钢钒仍维持在9元以上，一旦失去现金选择权的支撑，其可能出现一定程度的下跌。事实上，钢钒GFC1的大幅折价，也正显示了市场对此的担忧。
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